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Fed : six questions sur un virage historique annoncé

économie international

Brève publiée le 29 octobre 2014

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Les brèves publiées dans cette rubrique « Informations et analyses » le sont à titre d'information et n'engagent pas la Tendance CLAIRE.

(Les Echos) Après six ans de soutien, la Réserve fédérale américaine devrait stopper ses achats d’actifs financiers. Un événement qui pourrait changer complètement la physionomie des marchés mondiaux. Décryptage sur les conséquences.

La Bourse est-elle menacée ?

La politique de la Fed a contribué à la hausse des actions depuis plusieurs années. Les investisseurs craignent que, avec la fin de son soutien exceptionnel, les marchés ne perdent un moteur important. A la fin des deux premiers programmes d’assouplissement quantitatif (« QE »), l’indice S&P 500 avait enregistré des baisses de 16 %, en mai-juin 2010, et de 19 % à l’été 2011. Et, au printemps 2013, les Bourses, notamment dans les émergents, avaient souffert de la perspective d’un changement de cap monétaire. Malgré ces précédents, les spécialistes sont confiants. « Les investisseurs savent depuis plusieurs mois que le QE va se terminer », rappelle Jean-Louis Mourier, chez Aurel BGC. En outre, « les autres banques centrales du G4 ont pris le relais pour apporter des liquidités, si bien que leur bilan agrégé devrait croître au même rythme qu’auparavant », souligne Emmanuel Cau, chez JP Morgan. Autre argument rassurant : selon les calculs d’UBS, la spectaculaire progression depuis fin 2008 de Wall Street serait avant tout liée à une amélioration de l’activité - comme en témoigne la robustesse des profits - plutôt qu’à la Fed. Toutefois, la fin du QE ne sera pas sans effet : « Elle pourrait créer plus de discrimination entre les secteurs, jugés plus risqués, dans la technologie ou les biotechs, par exemple, et les autres », indique un économiste

Risque-t-on un krach obligataire ?

Les taux à 10 ans américains n’ont cessé de baisser depuis 2008 , alors que le Fed « droguait » le marché aux liquidités. Ils sont passés de plus de 4 % à l’automne 2008 à 2,28 % hier. Selon les calculs d’UBS, sans la Réserve fédérale, les taux américains auraient dû être de 100 à 150 points de base plus élevés. Mais, là encore, les professionnels des marchés restent confiants sur l’impact de la décision de cette semaine, n’imaginant pas un instant un « remake » du krach obligataire du milieu des années 1990. D’abord, parce que les marchés sont préparés : la normalisation monétaire est annoncée depuis longtemps. Ensuite, « comme le bilan de la Fed ne va pas bouger pendant un certain temps, l’impact sur les taux de la fin de la politique d’assouplissement quantitatif devrait être limité », indique Stéphane Deo, chez UBS. « Lors de la fin des deux derniers programmes de QE, les taux obligataires ont baissé parce que l’économie américaine n’était pas au beau fixe. Cette fois-ci, alors que le contexte s’améliore, les taux devraient se tendre à long terme, mais ce mouvement sera graduel et modéré », ajoute Emmanuel Cau.

Le «roi-dollar» à l’aube d’un nouveau règne ?

Le retour en force du « roi dollar » est un des thèmes favoris des marchés depuis plusieurs mois. Le billet vert ­connaît des règnes longs, qui durent en moyenne de six à dix ans, comme entre 1992 et 2002 (+ 43 %) ou entre 1979 et 1985 (+ 67 %). La perspective de la fin de la politique de soutien de la Fed serait le catalyseur de ce puissant rebond du billet vert, qui a tendance à s’apprécier dans les mois précédant la première hausse des taux d’intérêt. Même si celle-ci est encore une perspective éloignée, après le premier semestre 2015, le dollar s’est déjà projeté dans l’après-crise, comme en témoigne sa série, récemment interrompue, de douze semaines de hausse d’affilée. Outre leurs effets positifs sur les marchés boursiers et obligataires, les différentes opérations de QE ont aussi fait baisser le billet vert. Un handicap qui va disparaître. Le QE a davantage pour objectif de stimuler la demande intérieure que les exportations. Il est donc différent de la « guerre des changes » (dévaluations compétitives). Le dollar a été pourtant couramment accusé, notamment par les émergents, d’avoir donné à ce conflit une dimension planétaire, avec la bénédiction de la Fed.

Comment la Fed va-t-elle réduire son bilan ?

En achetant des montagnes d’actifs financiers depuis 2008, la Réserve fédérale américaine a fait grossir son bilan de 870 milliards, à près de 4.500 milliards de dollars, ce qui représente environ un quart du PIB américain. Comment revenir à la normale sans déstabiliser les marchés ? La Fed s’est fixé une feuille de route, avec deux principes phares : elle réduira son portefeuille de titres « de façon graduelle et prévisible ». Le calendrier « dépendra de l’évolution des conditions économiques et financières », précise aussi le communiqué du 17 septembre 2014. Mais, avant de songer à céder des titres, l’institution arrêtera d’abord de réinvestir les sommes qui lui sont remboursées. Aujourd’hui, elle maintient, en effet, son exposition. « Le Comité a l’intention de stopper ou commencer à réduire les réinvestissements une fois que les taux directeurs auront été relevés », est-il indiqué. Dans un deuxième temps, elle envisagera de vendre les emprunts d’Etat détenus dans son portefeuille. En revanche, elle ne compte pas céder ses titres hypothécaires et devrait donc les garder, pour l’essentiel, jusqu’à maturité. On le voit, la Fed va tout faire pour que ses retraits de liquidités ne causent pas de remous.

Quel impact sur la zone euro ?

Les taux des emprunts d’Etat américains ayant tendance à guider les taux dans la zone euro, le changement de régime qui s’annonce aux Etats-Unis peut, en théorie, présenter des risques pour le Vieux Continent. C’est ce que pensaient les analystes financiers l’an dernier. Mais, aujourd’hui, étant donné la détérioration de la situation économique européenne, ils croient plutôt à la divergence. Celle-ci s’exprime pleinement dans la politique monétaire. Alors que la Fed doit mettre fin à son dispositif de crise, la Banque centrale européenne (BCE) a lancé une série de mesures pour éviter la déflation : baisse des taux directeurs à un plus bas de son histoire (0,05 %), taux de dépôt en territoire négatif, nouveau grand prêt de long terme accordé aux banques et achats d’actifs privés sur les marchés. En outre, l’institution présidée par Mario Draghi a laissé entendre qu’elle pouvait en faire plus pour soutenir l’économie, si ces mesures ne portaient pas leurs fruits. Le marché spécule depuis peu sur un plan d’achats d’obligations d’entreprises et certains continuent de croire que la BCE finira par acheter de la dette publique. Cet arsenal devrait immuniser la zone euro contre la normalisation en cours outre-Atlantique.

La Fed a-t-elle gagné de l’argent avec le QE ?

La banque centrale américaine (Fed) fait des bénéfices. En tant que banque centrale, elle dispose d’avantages de taille - qu’elle a eu lieu de « mettre à profit » durant les années de soutien monétaire. Il suffit de regarder ses comptes consolidés : pendant les années de QE, le bénéfice valait plus de deux fois ses niveaux d’avant crise. En 2013, le résultat net courant a atteint 82 milliards de dollars (contre 36 milliards en 2008). D’un côté, tandis qu’elle gonflait son bilan en achetant massivement des actifs obligataires (souverains et privés), la Fed a fait exploser ses revenus provenant des intérêts reçus. De l’autre, ses dépenses, principalement des intérêts versés contre les dépôts des banques de détail dans ses réserves, étaient très réduites grâce à la politique de taux bas. La fin de la politique accommodante aura donc l’effet inverse sur ses comptes. La Fed pourrait même enregistrer des pertes si elle revend les obligations moins cher qu’elle ne les a achetées pendant la crise. Celui qui gagne toujours, c’est le Trésor américain, à qui la Fed reverse la quasi-totalité de ses revenus. En 2013, elle lui a ainsi fait un chèque de 80 milliards de dollars, après un versement record de 88 milliards en 2012.